来源
阅读提示
“名股实债“作为一种投融资方式，并非严格的法律概念，而是指投资人将资金以股权投资的方式投入目标公司，并约定在一定期限届满或者一定条件下收回投资本金和获得固定的收益回报的投资模式。其法律关系性质究竟是“股权投资”还是“债权投资”？由于该模式的运用之广泛，在信托、私募基金、民间借贷等非标准化债权投资领域十分常见，涉及市场利益重大，因此该问题得到私募、信托、投资、法律等实务界人士的热烈讨论与关注。
早年，关于该问题，我国在司法实践莫衷一是，甚至出现了“同案不同判”的情形。直至2019年初，最高人民法院民二庭第5次法官会议纪要的公布，才给出了明确的司法认定规则。鉴于实践中“名股实债”的操作模式种类繁多，究竟如何认定“股权投资”和“债权投资”的边界呢？本期案例中，本书作者将和读者一同探讨。
裁判要旨
投资协议中约定固定收益、回购条款的所谓“名股实债”投资方式，仅仅是股东之间、股东与公司之间分配风险与收益的安排，且在投资存续期间，投资人仍享有参与管理、表决等股东权利，不能因投资方式的不同，而将投资人与目标公司的股权投资关系认定为借款关系。
案情简介
一、通联公司是汉川公司的大股东，为挽救陷入困境的汉川公司，2015年间，通联公司、农发公司、汉川公司三方签订了《投资协议》，以“名股实债”的模式，由农发公司注资约1.8亿元给汉川公司。
二、该《投资协议》约定：农发对汉川增资后持股约30%。期限届满后，农发有权要求通联按照1.2%的年化收益回购该30%股权，另外，如汉川遇有解散、破产之情形，农发亦可以要求通联回购该股权。
三、2017年，汉川公司资不抵债，汉中中院启动了对汉川公司的破产重整程序，触发了《投资协议》中约定的回购机制。
四、随后，农发向通联发函要求回购，但通联未履行回购义务，农发公司遂将其起诉至陕西高院。
五、在陕西高院一审中，通联辩称，案涉《投资协议》属于“名股实债”，该协议约定了明确的借款期限、年化固定收益，还约定农发不参与汉川管理，属于借款法律关系，并非公司股权投资协议。
六、陕西高院认为，本案《投资协议》虽约定了固定收益，但该收益是基于农发所持汉川股权而得的收益，并且协议约定了农发享有的股东权利，已超出借款法律关系的内容。故此，陕西高院认定该协议为股权投资协议，判决通联按约定以1.2%的收益率回购农发所持30%股权。
七、通联公司不服，上诉至最高法院。最高法院在二审中认可了陕西高院的观点，并维持了原判。
裁判要点
关于协议性质，本院认为，结合协议签订背景、目的、条款内容及交易模式、履行情况综合判断，农发公司与汉川公司之间并非借款关系，而是股权投资关系。理由如下：1. 农发公司即符合国家政策（《专项建设基金监督管理办法》（发改投资〔2016〕1199号）），也符合商业惯例和普遍交易模式，通过增资入股、逐年退出及回购机制对目标公司进行投资，不属于为规避监管所采取的“名股实债”的借贷情形。2. 农发公司增资入股后，取得了股东资格并享有表决权，仍通过审查、审批、通知等方式在一定程度上参与管理，这也是基金投资模式中的正常操作，不能否定其股东身份。3. 关于案涉协议的固定收益条款，是股东之间及股东与目标公司之间就投资收益和风险分担所作的内部约定。
综上，案涉《投资协议》系股权投资协议，一审认定正确。
实务经验总结
北京云亭律师事务所唐青林律师、李舒律师的专业律师团队办理和分析过大量本文涉及的法律问题，有丰富的实践经验。大量办案同时还总结办案经验出版了《云亭法律实务书系》，本文摘自该书系。该书系的作者全部是北京云亭律师事务所战斗在第一线的专业律师，具有深厚理论功底和丰富实践经验。该书系的选题和写作体例，均以实际发生的案例分析为主，力图从实践需要出发，为实践中经常遇到的疑难复杂法律问题，寻求最直接的解决方案。
“名股实债”中股债关系边界较为模糊，本文观察大量案件后总结认为，“谁来承担风险”、“股转转让价格公允性”、“是否办理了股权变更登记”、“是否存在担保”等要点，是判断其是“股权投资”或“债权投资”的基本依据：
一、如果由被投资公司来承担回购义务，可能会被认定为“债”，而如果由被投资公司的股东来承担回购义务，可能会被认定为“股”
正如本文介绍的通联公司与农发公司一案，因由另一股东通联公司承担回购义务而非被投资的汉川公司，因此该关系被认定为“股”。相反，被认定为“债”的情形如青海国投与伊佳公司与公司有关的纠纷案[（2017）青民终210号]。在该案中，青海高院认为：“本案中，国投公司与伊佳公司（被投资公司）签订的《股权回购补充协议》客观上极大减少了伊佳公司的资本，损害公司债权人的利益。国投公司2500万元的出资性质名为投资，实为借贷，主张给付投资补偿收益的请求，不能支持。”
二、如果股转让价格确定、公允且办理了股权工商变更登记，有可能被认定为“股”，反之为“债”
当股权转让价格不公允、不确定时且不办理股权工商变更登记时，法院可能会认为股权转让并非当事人真实意思表示，从而将其认定为“债”。如李金喜、刘忠山民间借贷纠纷案[（2016）最高法民终435号]中，法院因股权交易价格不确定把其关系认定为“债”：“李金喜作为股权出让人，在合同约定的两年履行期限届满后，其不能偿还刘忠山支付的借款本金及相应利息时，将以实际借款本金核定的相应股权份额实际转让给刘忠山即交付担保物。（实际上，李在收到刘的本金时，并未将股权变更登记至刘的名下。）”
在新华信托与江峰房地产合同纠纷案中（详见下述“延伸阅读”），法院则作出了同样的认定：“《合作协议》约定新华信托公司‘以1元资金受让江峰房地产公司原股东持有的90%股权’，显然与该股权的实际市场价值不符，也不符合常理。”因此，法院将股权交易价格过低作为了“债”的认定依据之一。
三、是否存在其他担保，如有为“债”，没有为“股”
因担保必须有主债权的存在，而在有些名股实债的交易模式中，融资方为了能够获得融资，会向投资方提供一定的担保作为增信措施，因融资方对于投资方不负有支付义务，因此该担保措施没有设定的主债权存在，与当事人之间办理担保的意思表示不符，有法院将此作为认定“债”的理由之一。反之，则可能被认定为“股”。参见在新华信托与江峰公司合同纠纷一审一案（详见下述“延伸阅读”部分）。
特别声明：本文仅供交流学习，版权归属原作者所有，如标注来源错误或侵犯了您的权益告知，我们即时删除。
